Soma das peças - Avaliação SOTP

EV / EBIT múltiplo para o segmento de software de valor

O que é avaliação SOTP (soma das peças)?

Soma das partes (SOTP) é o método de avaliação da empresa em que cada uma das subsidiárias da empresa ou de seu segmento de negócios é avaliada separadamente e, em seguida, todas elas somadas para chegar ao valor total da empresa.

A maioria das grandes empresas opera em mais de um negócio. Avaliar uma empresa diversificada requer avaliações separadas para cada um de seus negócios e para a sede corporativa. Este método de avaliar uma empresa por partes e, em seguida, somá-las é conhecido como SOTP ou sua forma completa de avaliação de Soma das Partes e é comumente usado na prática por analistas do mercado de ações e pelas próprias empresas. (Simples :-))

Avaliação da soma das peças (SOTP) simplificada 

Vamos entender a avaliação da Soma das Partes usando um exemplo de uma grande empresa conglomerada (ticker MOJO) que opera os seguintes segmentos de negócios.

Avaliação SOTP da MOJO Corp

As técnicas de avaliação comuns são avaliações relativas, análise de aquisição comparável e análise de DCF. Essas técnicas podem ser aplicadas ao valor MOJO Corp; no entanto, antes de fazermos isso, vamos responder às perguntas abaixo -

Você deve aplicar a Abordagem de Fluxo de Caixa Descontado ao Valor MOJO?

    • Sim você pode. No entanto, se você fizer isso, a avaliação seria tecnicamente INCORRETA.
    • Motivo - você pode usar a modelagem financeira DCF para avaliar segmentos como automóveis, petróleo e gás, software e comércio eletrônico. No entanto, os bancos são normalmente avaliados usando a abordagem de avaliação relativa (geralmente o preço do valor contábil) ou o método de renda residual.

Você deve aplicar a abordagem de Avaliação Relativa para avaliar MOJO?

    • Sim, você pode fazer isso. Mas você acha que uma única metodologia de avaliação como PE Ratio, EV / EBITDA, P / CF, Price to Book Value, PEG Ratio, etc. é apropriada para avaliar todos os segmentos? Obviamente, isso seria tecnicamente INCORRETO.
    • Motivo - se o segmento de comércio eletrônico não for lucrativo, a aplicação de um múltiplo de PE abrangente para avaliar todos os segmentos não fará muito sentido. Da mesma forma, os bancos são avaliados corretamente usando a abordagem Preço para valor contábil do que os outros múltiplos disponíveis.

Qual é a solução?

A solução é avaliar as diferentes partes do negócio separadamente e agregar os valores das diferentes partes do negócio. Esta é uma soma de partes ou avaliação SOTP.

Como aplicamos a avaliação da Soma das Peças no caso de MOJO?

Para avaliar o conglomerado como o MOJO, pode-se usar diferentes ferramentas de avaliação para avaliar cada segmento.

    • Avaliação do segmento de automóveis - o segmento de automóveis pode ser mais bem avaliado usando os índices EV / EBITDA ou PE.
    • Avaliação do segmento de petróleo e gás - Para empresas de petróleo e gás, a melhor abordagem é usar EV / EBITDA ou P / CF ou EV / boe (EV / barris de óleo equivalente)
    • Avaliação do segmento de software -  usamos PE ou EV / EBIT múltiplo para avaliar o segmento de software 
    • Avaliação do segmento bancário -  Geralmente usamos P / BV ou Método de Renda Residual para avaliar o Setor Bancário
    • Segmento de E-commerce - Usamos EV / Vendas para avaliar o segmento de E-commerce (se o segmento não for lucrativo) ou EV / Assinante ou PE múltiplo

Se você é novo nas metodologias de avaliação relativa, pode ler os seguintes artigos para aprimorar seu aprendizado sobre avaliações -

  • Valor patrimonial vs. metodologias de avaliação empresarial
  • Análise Comparável da Empresa

Exemplo de avaliação de soma de peças (SOTP) - ITC

Vamos aplicar SOTP em ITC Ltd, que é um grande conglomerado com sede na Índia. A ITC tem uma presença diversificada em cigarros, hotéis, papéis e papéis especiais, embalagens, agro-negócios, alimentos embalados e confeitaria, tecnologia da informação, roupas de marca, cuidados pessoais, papelaria, fósforos de segurança e outros produtos FMCG.

Embora a ITC seja uma líder de mercado excepcional em seus negócios tradicionais de cigarros, hotéis, papelões, embalagens e agroexportações, ela está ganhando participação de mercado rapidamente, mesmo em seus negócios nascentes de alimentos embalados e confeitaria, vestuário de marca, cuidados pessoais e papelaria .

Como cada um dos negócios da ITC é muito diferente dos outros em seu tipo, estado de evolução e natureza básica de sua atividade, o desafio para os analistas, portanto, está em criar um modelo que trate de valor para cada um de seus negócios exclusivos e então chegar a um valor para a Empresa como um todo.

Abaixo estão os detalhes do segmento de ITC

(ps Os dados obtidos são de relatórios anuais de 2008-09 e não refletem o desempenho atual da divisão dos segmentos ITC Ltd. Este estudo de caso de avaliação ITC deve ser usado apenas para fins educacionais e não deve ser interpretado como qualquer tipo de conselho de investimento )

Vamos aplicar a abordagem de Soma das Partes - Avaliação SOTP aqui

Segmento 1 - Avaliação do segmento de cigarro

O cigarro é o principal negócio da ITC e o principal contribuinte de receita. Ele contribui com mais de 65% para as receitas totais geradas, e 68% dos lucros são gerados apenas por este segmento.

Etapa 1 - Compreender as características principais do segmento de cigarro
      • Status de monopólio da ITC na indústria de cigarros
      • O crescimento de volume da ITC de 3,7% foi o dobro da indústria nos últimos 15%
      • Crescimento mais rápido considerando a baixa penetração do cigarro.

Passo 2 - Escolha de um Grupo de Pares apropriado - Pares Indianos

      • Godfrey Philips: Forte player nos segmentos de preços médios
      • VST Industries: extremidade inferior do mercado
      • Indústrias GTC: extremidade inferior do mercado

Os dados abaixo refletem a participação de mercado e a participação em valor desse segmento.

Etapa 3 - Análise de avaliação de empresa comparável para esses pares indianos.

Problema prático na identificação de pares - Como você pode ver nos gráficos acima, a ITC tem um claro monopólio no segmento de cigarros (tanto em volume quanto em valor). Como podemos comparar a avaliação do segmento ITC com a avaliação de pares muito menores? Com isso, devemos procurar pares globais que podem ser de tamanho semelhante.

Passo 4 - Escolha de um Grupo de Pares apropriado - Pares Globais

Abaixo está a lista de pares globais do segmento de cigarros e seus múltiplos de avaliação -

Etapa 5 - Identificar a metodologia de avaliação mais adequada

O múltiplo de avaliação mais adequado para avaliar o segmento de cigarro ITC é P / E ou EV / EBITDA múltiplo

Segmento 2 - Avaliação do segmento de hotelaria ITC

Contribui com apenas 8% para as vendas, mas com uma contribuição de aproximadamente 18% para o EBIT.

Etapa 1 - Características principais do segmento hoteleiro

      • É intensivo em ativos e tem um negócio de longo período de gestação.
      • Margens Altas

Etapa 2 - Identificar os pares listados no segmento de hotel

Passo 3 - Escolha um múltiplo de avaliação apropriado 

Para avaliar o segmento de hotéis, pode-se usar a avaliação de abordagens múltiplas como valor / quarto da empresa ou PE ou EV / EBITDA .

Segmento 3 - Avaliações do segmento de papel

O segmento de papel e embalagem contribui com 5% das vendas e 10% para o EBIT da ITC.

Etapa 1 - Observe as características-chave

      • A indústria de papel é intensiva em capital e sujeita a ciclos globais.
      • A indústria indiana de papel está fragmentada
      • A maioria das fábricas de papel indianas são pequenas (98% das fábricas têm uma capacidade de <50.000 tpa versus o ideal de 300.000 tpa)
      • Grandes usinas respondem por apenas 33% da produção
      • Intensivo de ativos e tem um negócio de longo período de gestação

Etapa 2 - Identificar os principais comparáveis

Nenhum par índio listado visível

Etapa 3 - Escolha o múltiplo de avaliação apropriado

      • Prefira P / BV, pois este segmento é um segmento intensivo de ativos e nenhum par indiano listado visível
      • Benchmarking P / BV múltiplo para a média dos pares globais pode ser a abordagem correta

Segmento 4 - Segmento FMCG (sem cigarros)

O segmento FMCG (não cigarros) contribui com 9% das vendas; no entanto, este segmento não é lucrativo e resulta em uma margem de EBIT de -2%.

Etapa 1 - Identificar as características-chave 

      • Lucro negativo, sem fins lucrativos

  Etapa 2 - Comparáveis ​​listados operando no mesmo segmento

Etapa 3 - Escolhendo o Múltiplo de Avaliação Certo -

      • EV / Vendas ou P / Vendas podem ser usados ​​para avaliar a empresa

Segmento 5 - Avaliação do Segmento de Agricultura

O segmento de agricultura contribui com 11% das vendas para ITC e contribui com 4% do EBIT.

Etapa 1 - Identificar as características-chave

      • A contribuição para os lucros deste negócio é muito pequena (a contribuição do EBIT é inferior a 4%)

Etapa 2 - Escolha um par apropriado

      • Nenhum grupo de pares listado publicamente disponível

Passo 3 - Escolha um Múltiplo de Avaliação apropriado

      • O múltiplo agrícola deve se basear no fato de ser um negócio comercial
      • Podemos usar um múltiplo PE de 10x para avaliar este negócio de commodities agrícolas.

Somando tudo - Soma das Partes - Avaliação SOTP do ITC

Abaixo está a tabela que consolida a avaliação de todos os 5 segmentos. Observe que os vários cenários são usados ​​para avaliar o valor fundamental do ITC. Para, por exemplo. Se Global Peers (PE) for usado para avaliar o segmento FMCG, então a contribuição para o preço da ação é Rs110 / ação. No entanto, se você usou Global Peers (EV / EBITDA), a contribuição teria sido Rs105 / ação.

A avaliação final da Soma das Peças é =

Rs110 (FMCG-cigarros) + Rs21 (segmento hoteleiro) + Rs25 (FMCG - não cigarros) + Rs15 (papel e embalagem) + Rs3 (negócios agrícolas) + Rs13 (dinheiro por ação) =  Rs187 / ação.

Soma da avaliação das peças - SOTP - gráficos em cascata

A análise feita usando a soma das partes parece impressionante quando você usa os gráficos em cascata para comunicar a análise aos clientes. Abaixo está o gráfico em cascata da Avaliação da Soma das Peças da ITC Ltd.

Download - Gráfico em cascata ITC 

SOTP e desconto de diversificação

O desconto de diversificação também é conhecido como desconto de conglomerado, normalmente surge quando você avalia uma empresa usando Soma das Partes ou SOTP. Isso ocorre devido a múltiplos segmentos de negócios serem valorizados onde não há informações adequadas sobre as métricas de negócios e falta de foco de gestão.

Os descontos para diversificação variam de 10% a 30% em geral. No entanto, pode mudar significativamente para países específicos. Por exemplo, na Índia, o desconto de diversificação usado para SOTP pode chegar a 50%.

Limitações da Soma da Avaliação das Peças

  • A soma das partes ou SOTP conta com informações adequadas fornecidas para cada segmento. No entanto, na maioria dos conglomerados, notamos que não há informações suficientes disponíveis para avaliar cada segmento de negócio.
  • A avaliação do segmento em SOTP depende do estágio de seu ciclo de negócios. Essas informações às vezes são muito difíceis de descobrir devido à disponibilidade limitada de informações.
  • Outro problema com a Soma das partes é que existem várias sinergias e economias de custos associadas ao funcionamento de cada segmento quando operam como parte de um conglomerado. Ao avaliar o segmento separadamente, as sinergias e custos não estão disponíveis.
  • A avaliação SOTP só pode ser totalmente realizada se a administração decidir separar os segmentos e gerenciá-los como uma empresa / unidade separada. No entanto, isso se torna impossível porque o “tamanho da empresa” e a remuneração da administração geralmente estão intimamente ligados, e a cisão pode não atender aos seus interesses pessoais.

Qual é o próximo?

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Postagens úteis

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  • Valor da empresa sobre vendas
  • Avaliação EV / EBITDA
  • PE Ratio da Indústria
  • Valor patrimonial vs. diferenças de valor empresarial
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